大家好，首先感謝主辦方給我這個機會來給大家分享，也謝謝大家來到沃頓中心來聽我瞎扯。

首先我還是來做一個自我介紹吧。

我叫胡博予，是XVC的合伙人，在創辦XVC之前，我大部分時間在創業。

我從99年開始參與創辦了一家公司，目前是中國最大的信貸風險管理軟件公司，叫做安碩信息（300380），已在創業板上市了。

幾年前我加入了VC行業，陸續投了10來家公司，待會我會和大家聊幾個具體案例。

進入正題前，先看這個圖，這是一個簡單的思維小游戲。

大家想象一下，假設我們所有人是一個投資委員會，我們正在討論一個A輪的項目，項目團隊做了大量的前期工作，給出了如下信息：1）公司有10%的幾率上市；2）有30%的幾率會被并購；3）有60%的幾率無法退出（全部虧損）。

項目團隊做了很多工作，投資委員會相信他們的判斷。

基于這樣的場景，我來請大家投一下票。

必須得選一個。

覺得應該投的舉一下手。

覺得不應該投的舉一下手。

（胡博予數了一下。

）好，看來大部分人覺得不應該投。

好了，我宣布，我們正式地將項目否決掉了。

下面我請大家看幾個全球最頂級的幾個VC的數據，這幾家VC是Google、Facebook、Uber等很多“超級鯨魚”的早期投資人，給投資人創造了上千億美元的回報，基本每一期基金都有幾倍到幾十倍的回報。

紅杉在過去的20年時間大概投了600多個項目，中間有50個IPO（上市），大概有20%左右的被并購了，但是大部分項目均屬于無法退出的虧損項目。

Accel所投的公司IPO有6%，并購占32%，還有62%沒有退出。

Benchmark，這也是一家非常牛X的投資公司，它的投資IPO占比10%，35%的并購，最大一部分55%也是沒有退出。

我們剛才投票的這個公司，就是一個典型的頂級VC會投資的早期項目。

但是為什么我們剛才的投票，大部分人都是否定的呢？可能有些人已經發現我玩了個小花樣。

我給出的信息里面沒有說明“假如成功了，回報是多少”。

剛才沒有人問我這個問題，而真實的場景中，投資委員會成員也常常會把這個重要信息忽略，大多數人只會用成功概率來做判斷，但是不能把成功的“規模”考慮到公式里。

人的本能不擅長用概率的方法來思考問題。

巨大的不確定性，會讓你產生焦慮情緒，當不確定性超過一定的閾值之后，“這一筆投資的預期回報是多少”就變成一個很難的問題。

這時候你的焦慮情緒就會把它用一個更簡單的問題來替代：“這一筆投資有多大幾率會盈利”。

但是這兩個問題的答案是不一樣的。

一群人來做決策，會更傾向于模仿本能，用直覺和情緒來做判斷。

人越多越這樣。

我們再來看一下這是不是一個好VC。

他投資過10個公司，30%血本無歸，30%能回本，40%能賺錢，這是一個好VC嗎？當然基于剛才的信息，好壞都不好說，因為真正有意義的，不是你投的項目有多少能賺錢，而是賺錢的項目能賺多少錢。

這里說的其實就是我的業績。

我在2011年到2016年間投了10家早期的公司，有6家是虧錢的或者僅能回本。

但是這10家公司表現整體來看非常好，總估值在平均不到四年時間翻了54倍，扣掉稀釋后還有35倍。

其中能賺錢的4家公司，平均估值已經到了40億美元。

也可以這么說，“平均”地看，這10家公司全都成了“獨角獸”。

其實不只是做VC反人性，投VC基金也是一個反人性的事。

下面我們再來看幾個數據。

左邊這張圖里面，由深到淺的三根線，分別是S&P500、頭部VC的回報、VC行業的平均回報。

VC行業的平均回報，基本和S&P500指數持平，但是波動更大。

所以平均來看，投資VC還不如買指數基金。

不但如此，VC行業里可能大部分的基金是不賺錢的。

Wealthfront總結的1000家VC的數據發現，僅僅2%的VC基金賺走了95%的錢。

所以投資VC基金，沒法“分散投資”，正確的姿勢是盯著頭部的VC投。

但是頭部的VC一般人投不進去，即使你投進去了，也得忍受一些“反人性”的痛苦。

下面這張圖顯示，回報最高的那些基金，虧錢項目的數量占比、金額占比，都比那些“還不錯”的基金要高。

看來我的投資失敗率還是太低了（笑）。

所以說做VC的LP也是一件挑戰人性的事情。

不過還是有人做出了不錯的榜樣。

耶魯大學捐贈基金的網站公布了他們的數據，他們過去20年的VC組合的年化收益率（IRR）是77.4%，我看到這個數字也驚呆了。

我當面和他們確認時，他們說他們投VC的方法就是只投極少數的最頭部的基金，能投多少投多少，不會分散投資。

我們XVC是一個創業中的基金，所以也吸引了一些具有“創業精神”的LP來投資我們。

除了一些優秀的企業家，還有一些美國和歐洲的頂級大學捐贈基金、家族辦公室和母基金，他們大部分都是Sequoia、Benchmark、Accel的最大的或者最長期的LP。

這些人的投資邏輯都差不多——在全球搜尋少數優秀的基金管理人，集中地、長期地投。

其中好幾家從40多年前就開始投VC了。

他們一般都人員精簡、強調獨立思考、不依賴群體決策。

這些優秀機構的“創業精神”還體現在一個細節上——基本上他們都是通過各種渠道主動來接觸我們的，很少有人是我們主動去聯系的。

你們可能覺得我在這臭顯擺，其實不是的，我一開始募資也花了不少時間，但是我主動去聯系的機構大都不怎么理我，結果我只好守株待兔。

正好可以省點時間來做研究看項目。

接下來，我講一下我們XVC怎么去面對VC這個“反人性”的職業。

首先，我們是個極度專注于“大機會”的基金，為了做到這一點，我們不得不主動放棄很多看起來“不錯”的機會。

我們不追求每一筆投資都成功，但是我們希望每一個成功都是巨大的成功。

機會越大，風險越大，機會越小，風險越小。

這幾乎是常識。

這句話有時候是對的，但是并不總是對的，而且往往在關鍵時刻它就不對。

有一些例子，大家可以想一想。

比如說淘寶。

早些年淘寶和易趣打仗，因為易趣被eBay收購了，而eBay執行力很弱，淘寶這場仗打的并不吃力。

打完那一仗之后，淘寶就沒有什么特別強大的直接威脅了。

騰訊也是，歷史上對它直接構成威脅的、執行力強的競品其實非常少。

這種公司，一旦構建了先發優勢，就勢不可擋。

在XVC，我們就是要專注于超巨大的機會，尋找能夠駕馭得了大市場、打得贏仗的優秀的創業者。

“分散投資抵御風險”是一個很符合人性做法。

一般人會覺得，既然風險那么大，那就多投一些，總會有一兩個能投中。

但是我們覺得“分散投資”是一件很危險的事情，會提高風險。

你要投很多項目，就得有很多人，人多了就很低效，不只是速度慢，決策能力也下降。

我們覺得做早期投資，更重要的是專注，專注于尋找大的機會，尋找優秀的團隊。

我們團隊很精簡，所以每個人都在一線，自己去調研，自己去體驗產品去研究數據，去做客戶訪談，自己去做投后服務。

但是這樣一來，就沒法做 “全覆蓋”，沒法撒網式地投資。

不過好在真正的大機會、好團隊也不多。

我們統計過，2011年以來的創業企業，少說也有幾萬個，不過其中估值超過20億美元的也就10來家。

我們說“弱水三千，但取一瓢飲”，不是以此安慰自己，而是因為相信專注的力量。

投資行業還有一個特點，就是大家都渴望尋找價值被低估的資產。

這很符合人性。

誰不喜歡估值低一點？我說我不喜歡那是騙你的。

但是回過頭來看，我發現我投的公司通常要比市場的估值略高一點。

舉個例子，我投美菜網的時候，他們的規模是第二名，只有第一名的一半。

每天只有90多個訂單，而且每一單都虧錢。

半夜三更，采購開個金杯車去新發地拖一些菜回倉庫，訂單分揀就在水泥地上完成，墻上貼著紙條，這一攤要送去北苑，這一攤要送去中關村。

就這樣一個公司，我給的估值是滴滴打車的A輪的3倍。

它當年只做了1000多萬銷售收入，但是第二年做了十幾個億，第三年做了幾十個億。

可以說，當時的估值里面大部分來自對優秀創業者的認可。

再舉一個例子。

我找到快手的時候，他們只有8個員工，在一個非常破的居民樓里，沒有任何收入，也沒有任何有型資產，競爭對手每天新增用戶量是它的十倍。

當時我們直接投了1000多萬美金，這里面大部分也是來自對優秀創業者的價值的認可。

說實話，投這些公司的時候，并沒有想到他們能發展得這么好。

但是，我們相信優秀的、有領袖才能的企業家能夠充分地釋放“upside surprise”。

人性追求平等，所以人總是希望自己的觀點受到尊重。

但是你要是追求這個，在我們這里可能會很失落。

我們有一個比較獨特的文化，就是講究要獨立觀察，不要被別人的觀點所影響。

如果一個人總是希望通過觀點去影響別人，在我們這兒是會受到歧視的。

反過來也一樣。

你可以有觀點，但是如果背后沒有觀察，沒有思考，你的觀點就不會被尊重。

我們討論問題，會問“你是什么觀點”，但是緊接著就會挑戰，你的觀察是什么，你的邏輯是什么。

通過觀察來獲得知識比從別人那里獲得知識，要累得多。

但是世界的真相，只屬于觀察者。

“集體的智慧”是符合人性的，這個詞聽著就順耳，對吧。

但是在XVC我們特別害怕這個東西。

我們覺得，相比較之下，最低效的是集體思考，次之是一個人的獨立思考，最高效的，是“一群人的獨立思考”。

我們有些做法，外人來看是覺得很奇怪的。

比如，我們不鼓勵集體討論。

我們的周會只是分享知識的，討論項目一般都線下進行。

因為我們發現，一群人的環境下討論問題，常常會演變成辯論。

要辯論，就得立場鮮明，有了立場，你的本能會替你戴上一副有色眼鏡，挑選有利的事實來證明你的觀點，最后你自己就信了。

只有在線下一對一的討論，才能真正“坐下來把事情搞明白”。

又比如，我們看項目可能會好幾個人一起上，但是都是分別各看各的，不會分工協作。

自己做自己的客戶調研，做自己的分析，最后的投資備忘錄也都是每個人自己單獨寫一份，結論也未必一樣。

這些做法，說老實話挺累人，挺反人性的。

不過沒辦法啊，做VC就像創業一樣，是一個反人性的職業。

我們覺得我們自己其實是創業者，只是恰巧選擇了VC這個行業。

我們希望能通過實踐這些看上反人性的嘗試，來創造長期價值。

要是能成功，就算累一點，也值了。

我就分享到這，謝謝大家！